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论坛观点丨C-REITs：新模式·新趋势·新机遇

东方财富网
管理员
2025-07-30 13:53

2025年7月25-27日，清华大学主办的“世界华人不动产学会2025年会”于北京圆满举行。其中，清华大学五道口金融学院不动产金融研究中心主办的圆桌论坛“C-REITs：新模式·新趋势·新机遇”，聚焦REITs的行业实践与机遇挑战，探索可持续发展道路。论坛总结：C-REITs在中国不动产行业转型升级中发挥关键作用，具有盘活存量、优化融资、提升资管能力等多方面价值。为推动C-REITs市场行稳致远，需要联合行业各方力量，通过进一步制度设计、产品创新、市场生态培育，实现产融结合与资本循环。

世界华人不动产学会2025年会主席、清华大学建设管理系教授刘洪玉，新加坡国立大学房地产系教务长讲座教授程天富出席本场论坛。中国房地产业协会副会长赵成发表主旨演讲，来自市场头部机构的资深专家展开圆桌对话，近百名高校师生及校友、业界同仁现场参会。清华大学五道口金融学院研究员、清华五道口全球不动产金融论坛秘书长、金融MBA教育中心主任魏晨阳代表主办方致辞，清华大学五道口金融学院不动产金融研究中心研究总监郭翔宇主持圆桌论坛。

【图为会议现场】

魏晨阳在主办方致辞中表示，随着中国新型城镇化进入下半场，研究C-REITs的新模式、新趋势、新机遇具有重要意义。C-REITs对行业的带动作用明显，为不动产投资建立低杠杆直接融资通道，驱动资产管理能力升级，拓宽社会资本参与路径。展望未来，C-REITs市场规模和底层资产类型将持续扩容，多层次REITs体系和监管框架将逐步完善，推动市场生态建设并促进资本高效循环。该领域的可持续发展需要多方协同推进，同时可借鉴国际成熟经验、推进国际合作，探索中国模式，形成中国方案。

【图为魏晨阳致辞】

赵成在主旨演讲中指出，中国不动产行业正经历一场深刻的新旧模式转型，随着城镇化进程进入成熟期，市场已从“大规模增量扩张”阶段转向“存量提质增效”的新阶段。这一转型正驱动着三个层面的同步变革：需求端从单一所有权向多元使用权转变，供给端从拿地开发转向长期持有运营转变，融资端从债务融资转向股权投资转变。在此背景下，C-REITs正发挥着重要作用。赵成强调，C-REITs不仅是单一的金融工具，更是能够盘活万亿沉淀资产、推动行业供给侧结构性改革的“基础性制度安排”。他呼吁监管机构、市场主体及学界等各方凝聚合力，在制度设计、产品创新与市场培育三方面持续发力。期待C-REITs能够有力推动中国房地产市场实现高质量发展。

【图为赵成主旨演讲】

在圆桌对话环节，九州通集团副总经理、REITs首席运营官、九州产投总经理苏熙凌，中国国际金融股份有限公司研究部执行负责人、董事总经理张宇，国寿资本投资管理中心投资副总监管骊然，戴德梁行北京估价及顾问服务部主管、REITs业务负责人杨枝，高和资本资产证券化部执行总经理汤益轩，围绕C-REITs的行业实践与未来路径展开对话。五位嘉宾从不同参与视角出发，梳理解读当前C-REITs市场形势以及面临挑战，建言展望以C-REITs为核心的不动产金融体系的未来趋势与机遇。

【图为圆桌讨论】

苏熙凌表示，医药仓储作为REITs新兴资产，其“新”体现在多个维度。资产层面，九州通医药智能仓净高24米、具备高度自动化的运营系统，在结构功能上与传统高标仓有本质区别。行业层面，医药仓储处在一个供给健康、存量有限的新赛道，同时其产业需求由老龄化、药品电商化和健康消费升级三大趋势强力支撑，潜力巨大。苏熙凌指出，优质的REITs底层资产应同时具备三个特点：稳定性、可持续性和适度的增长性。

苏熙凌分享，不动产证券化是九州通的核心战略之一，旨在围绕资本运作实现“轻重分离”。他认为，通过“Pre-REITs—私募REITs—公募REITs”等多层次金融工具对资产进行全周期孵化，能更有序地将资产接入公募平台。他进一步指出，资产证券化能对企业带来全周期价值：短期来看，可直接提升企业利润;中期来看，能优化资本密集型主业的资产负债表;长期来看，直接融资能提升ROE，从而实现资本市场的股价市值增长。

张宇指出，C-REITs的核心价值在于，它首先将缺乏流动性的不动产转变为可公开交易的标准化金融产品，让资产“动了起来”。这一根本性变革带来两方面优化：产业端，实现资产创造、管理与持有运营的“轻重分离”，促进专业化分工与资产质量提升;定价端，采取以未来现金流折现为基准的收益法估值，可推动资产定价理性回归。最终，REITs作为一种风险与收益介于股债之间的投资产品，不仅丰富了机构的资产配置，也为个人投资者用小额资金参与大型优质项目提供了全新渠道。

展望未来，张宇认为，推动市场发展的核心在于“如何调动原始权益人”，让他们更有意愿、有条件提供更多好资产参与REITs上市。对此，他提出一项根本性改革建议，即研究简化“公募基金+ABS+项目公司”三层结构，让基金持有人和资产运营方的角色更统一，从根本上理顺利益关系。此外，他建议应从多方面完善政策，例如扩充资产类型，适度调降原始权益人持股比例要求，放宽资金用途至偿还旧债等，并尽快解决土地使用权续期问题。

管骊然认为，C-REITs吸引险资等机构投资者主要有三大原因：第一，它提供了公开透明的定价锚点。REITs通过公开市场和专业机构评估确立公允价值，为注重投资合理性的险资国企提供了可靠依据。第二，其流动性拓宽了投资者范围。打破了以往只有险资等少数长期资金才能配置不动产的局面，让券商、理财、产业资本等更多类型的资金得以参与。第三，会计规则隔离价格波动影响。险资可通过FVOCI方式计量REITs，使其二级市场价格波动不计入当期利润表，从而更专注于底层资产带来的稳定现金回报。

展望未来，管骊然认为，REITs市场需在多方面协同发力：资产端，研究允许持有大量不动产资产的保险投资机构作为原始权益人，以释放更多优质资产。发行端，建议拓宽发行主体资格，研究试点向不动产投资经验丰富的专业私募基金管理人发放公募REITs管理牌照参与发行。交易端，当前市场规模较小、机构交易不足，易出现“过冷过热”非理性波动。未来需通过扩容提质、加强信息披露、增设指数基金等方式，促进市场交易更充分、价格表现更为平稳。

杨枝指出，同样是中国境内的不动产资产，在境内C-REITs与海外市场间存在显著定价差异。相较于中国资产在香港、新加坡市场普遍折价交易，境内C-REITs普遍体现估值溢价，这一价差正吸引一批优质中国资产回归境内发行。谈及C-REITs的国际化，杨枝建议C-REITs市场可优先引入国际发行方与投资者，逐步构建更具包容的市场生态。

另一方面，杨枝分析，当前不动产一、二级市场形成“冰火两重天”的局面：一级私募市场成交量量萎缩，二级公募REITs市场募资火热。更核心的差异体现在定价上，两个市场价差可达30%以上。对于价差的成因，与会其他嘉宾补充指出，这可能源于公募REITs的审核机制逆向选择了运营风险更小、偿债压力更低的优质资产与原始权益人，该现象或将随市场成熟逐步缓和。杨枝强调，价差的存在也凸显了C-REITs的三重战略意义：一是为私募投资者提供了关键的资产退出渠道;二是为市场形成了公开的定价锚点，尽管此锚点目前可能偏高;三是为母公司，尤其是价值被严重低估的上市房企，创造了价值重估的宝贵机会。

汤益轩认为，中国Pre-REITs是基于不动产私募基金这一“成熟模式”的基础上，结合中国国情进行的“本土化创新”。他指出，鉴于当前国内大宗交易市场流动性不足，海外“买入-改造-卖出”的价值提升策略难以完全适用。因此，中国的实践更强调“产融结合”，其核心区别在于Pre-REITs从设立之初就以公募REITs为主要退出通道，在资产梳理、运营管理的全流程中严格对标REITs的合规性与资产要求，是为满足特定产业周期需求进行的模式创新。

谈及多层次市场建设，汤益轩比喻道，若公募REITs是“花”，则需要活跃的私募市场作为“根系”来支撑。他表示，目前公募REITs在合规性、审查制度和底层资产标准上门槛较高，导致一级市场资产难以直接转化为REITs资产，并造成不同产品之间的估值偏差。此外，现行多层嵌套的治理结构，易使真正的价值创造者与最终投资者产生隔离。他建议，未来的制度设计应向产业方适度倾斜，在治理结构中强化其管理角色与话语权，以促进整个不动产金融市场的健康有序发展。